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房地产成为系统性金融风险重要源头

提到防控金融风险，为什么要特别关注金融和房地产之间的关系？如何实现二者之间的良性循环？围绕上述问题，记者采访了国务院发展研究中心金融研究所助理研究员王洋。

金融资源向房地产过度集中

王洋表示，房地产成为重要的系统性金融风险源头，很多风险最终会归结到房地产，如不良资产风险，因此必须特别关注金融和房地产之间的关系。

王洋指出，2016年10月以来，在新一轮房地产调控政策作用下，房价过快上涨势头初步得到遏制，但市场平稳运行的基础仍然脆弱，房地产风险还在积累。主要体现在房地产泡沫风险增大、金融资源过度向房地产集中

居民部门杠杆攀升较快、房地产企业债务风险增加四个方面。此外，经济金融环境的变化加大了房地产风险。

第一，房地产泡沫风险持续增大。在限购、限售、限贷等大力度调控政策的影响下，一、二线城市房价高位企稳，但三、四线城市房价上涨明显。按照国际经验，房价收入比超过6，就意味着房价过高。而据有关机构测算，2017年我国35个重点城市中，排在前10名城市的房价收入比均超过14。部分大城市的房价收入比已超过上世纪八十年代末地产泡沫时代的东京。房价过高导致租售比严重失衡，部分一线城市租售比已高于1：700，二线城市租售比有的也超过1：500。租赁收益率普遍低于市场利率水平。一些房屋购买行为脱离了经济性的考虑，而是取决于未来房屋价格能否持续上涨，混合了大量的避险和投机目的，进一步加剧了房地产泡沫风险。

第二，金融资源向房地产过度集中。房地产价格长期上涨与金融资源向房地产集中相互作用。从存量看，2016年个人住房按揭贷款和房地产开发贷款合计占到银行贷款总额的27．8％，远超其他行业。若加上以房地产为抵押的其他贷款，房地产类贷款占比更高。从增量看，2016年居民中长期贷款占到当年银行全部新增贷款的45％，2017年该比例仍然接近40％。金融资源过度向房地产领域集中和房地产是银行放贷主要抵押品的特殊性，加大了房价调整可能带来的债务违约风险和经济下行风险，影响到经济转型升级长期战略目标的实现。从当期看，通过金融工具提前实现部分居民的居住需求，是有利的一面。但从长期看，房地产过度杠杆化，意味着将未来大量的新增财富提前锁定在房地产上，而经济转型升级中，教育、创新、人力资本投资等各类资源将会相应减少。

第三，居民部门杠杆水平快速攀升。根据国际清算银行（BIS）的测算，我国家庭部门杠杆率在2016年和2017年分别比上年提高5．6和4．0个百分点，在2018年3月末比2017年末继续上升了0．9个百分点，达到49．3％。按照与BIS相似口径的金融机构住户贷款与名义GDP之比测算家庭部门杠杆率，其在2016年和2017年分别比上年提高5．7和4．1个百分点，在2018年9月末比2017年末上升了3．1个百分点，增速仍然较快。考虑到大量存在的网络借贷、民间融资和电商分期等债务，居民部门的广义杠杆率可能更高。

第四，房地产企业债务风险增加。本轮房地产去库存和价格上涨，刺激了房地产企业加杠杆。根据Wind分类，上市住宅类房地产企业净负债率从2016年末的0．94持续上升到2018年1季度末的1．18，增幅达25．5％。同期商业地产类房地产企业的净负债率从0．55上升到0．72，增幅更高达30．9％。房地产企业的偿债高峰逐步到来，非标融资已有违约发生，公募债券利率大幅走高，有的中小房地产企业融资成本高达20％。随着房地产调控持续，房地产企业债务风险将继续增大，中小房企有资金链断裂风险。

第五，经济金融环境变化加大风险。一是尽管我国城镇化进程尚未结束，但由于人口老龄化程度持续加深和收入与财富的分配差距不断拉大，房地产有效需求趋于下降。二是2010年以来我国总储蓄率持续下降，居民购房需要更多利用金融杠杆。高杠杆叠加高房价，风险持续加大。三是美联储加息推动全球进入利率上行周期，将导致包括房地产在内的资产价格调整，并加大居民房贷偿付压力。四是贸易摩擦和地缘政治等外部经济金融风险加大，可能会传导到国内，进而影响到金融和房地产领域。

多措并举化解房地产金融风险

王洋认为，从房地产的金融和投资属性出发进行分析，可以为化解房地产金融风险、建设房地产市场长效机制提供有益思路。同时，货币和金融政策也是房地产调控和长效机制的一部分，应兼顾短期和长期目标，不断完善并合理运用。

第一，加快制度改革和政策调整，改变长期预期。从房地产投资属性的预期定价出发，改变长期预期，就要改变形成长期预期的机制。一是加快财税体制改革，降低地方政府对土地财政的依赖，化解地方政府的债务风险。二是适当降低经济增长目标，不再把房地产作为稳增长的着力点、把放松货币政策和房地产金融政策作为刺激房地产的工具，为化解房地产风险留出空间。三是反思并调整以往的房地产调控政策，如去库存政策、棚改货币化政策等。

第二，加大税收调节力度，弱化房地产投资属性。房地产的投资属性难以通过购房套数和次数准确界定。弱化房地产本身的金融属性和投资属性，也不宜过多从限制性政策入手降低市场流动性来实现，否则容易导致价格信号失灵，市场陷入盲目、无序乃至恐慌状态。应更多从房地产投资的收益兑现环节和保有环节，加大税收政策的调节作用，来抑制投资和投机行为。

第三，加强政策统筹协调，减少套利行为和风险传染。各地房地产市场是分割而又相联的金融资产市场，风险传染性强，而调控政策中的行政干预会扭曲市场定价，加剧风险。同时，房地产作为金融资产的市场定价机制和地方政府因城施策的差别化调控形成冲突，各地政策的差异造成对市场价差的进一步扭曲，诱发套利行为。建议在房地产调控和长效机制建设中，强化中央的统筹协调职责。考虑到当前三四线城市房地产风险更大，建议比照一、二线城市实施严格的限购政策和金融政策。

第四，发展住房租赁市场，分离住房消费和投资属性。住房兼具消费（居住）和投资属性，在房价上涨预期下，消费需求常被投资需求绑架，投资者和投机者将成本和风险转嫁给消费者。加快培育住房租赁市场，有助于将两种属性适当分离，在当前我国房地产市场已处于总量基本平衡的现状下，更有利于弱化房地产投资属性。考虑到由于房价过高导致租售比严重失衡、租赁市场投资价值较低，应加强国家政策支持和引导，在土地、税收、立法及市场主体培养、金融工具应用等多层面采取措施，加快发展住房租赁市场。

　第五，长短期目标兼顾，完善货币和金融政策。在配合其他制度改革和政策调整基础上，金融政策应贯彻“房住不炒”的发展理念，保障“住”，遏制“炒”，引导市场长期预期，平衡市场长期供求。要健全货币政策和宏观审慎政策框架，加强房地产金融政策的稳定性和制度化。

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