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中小房企扎堆赴港IPO “折价上市”能否缓解“燃眉之急”？

从万科高喊“活下去”到一众房地产开发商被迫“快周转”，随着融资渠道的逐步收紧，不同规模、不同业务类型的房地产开发商们都在寻找自己的“生存之道”。而今年以来，赴港上市似乎正在成为中小房企争相跳跃的“龙门”。

日前，大发地产集团有限公司（06111.HK，以下简称“大发地产”）正式于港交所上市。据记者不完全统计，年内已有近10家中小房企扎堆寻求赴港上市。9月18日，来自浙江的德信中国控股有限公司（以下简称“德信地产”）向港交所递交了招股申请。而在6天前，江苏房企银城国际控股有限公司（以下简称“银城国际”）也向港交所呈递了招股说明书。

扎堆赴港上市背后，不乏折价上市甚至破发上市者。统计显示，截至9月初，今年港股上市的140家公司共有118家破发，破发率高达82.52%。“破发潮”之下，能否保持企业的可持续发展也是摆在不少开发商面前的一道难题。

对于业绩及企业发展相关问题，本报记者先后致电致函大发地产、德信地产及银城国际等方面。德信地产品牌部相关负责人回应表示，暂无其他对外信息，一切以公告为准。大发地产相关品牌负责人表示，数字上面的问题可以参考对外公开的招股说明书，其他方面的内容，公司方面尚未得到相关的回复口径。截止到发稿，银城国际方面尚未予以回应。

年内近10家房企计划赴港IPO

近年来，随着融资渠道的不断收紧，不少中小房企高负债压顶，纷纷寻求上市“解渴”。

10月13日，大发地产正式于港交所主板上市。这家根植上海（楼盘）、深耕长三角区域的住宅房地产开发商表示，大发地产将继续深耕长三角区域，并在华南的广州（楼盘）、华中的武汉（楼盘）、西北的西安（楼盘）及西南的成都等市寻求机会。与大发地产同日在港交所主板挂牌上市的还有另一家内地房企美的置业控股有限公司（03990.HK，以下简称“美的置业”）。

值得注意的是，在大发地产此次登陆资本市场之前，银城国际和德信地产也相继提交了IPO招股说明书。

而在更早之前，今年1月份，据港交所公告，佑威国际（00627.HK）正式更名福晟集团，这意味着福晟集团正式登陆资本市场。同月，正荣地产集团有限公司（06158.HK，以下简称“正荣地产”） 在香港联合交易所正式挂牌上市。

今年4月初，江苏房企弘阳地产发布上市招股书，拟IPO登陆港交所上市。弘阳地产相关负责人此前在接受本报记者采访时坦言，与公司规模相若的房地产公司多数已经上市或正在考虑及筹备上市，为了给公司进一步发展提供一个更高的平台，把握中国房地产行业规模化整合的浪潮，公司决定在香港上市。

7月3日，物业发展商万城控股向港交所提交招股书。8月底，河南恒达集团（控股）有限公司向港交所递交招股书，两度折戟IPO之后，再度试图敲开香港资本市场的大门。10月22日在港交所递交上市招股书的广州房企海伦堡被认为是最新赴港上市的一员。

“随着境内资本市场环境比较严格，融资渠道逐渐收紧，所以港股千方百计要获得一个资本平台，去解决资金需求的问题。”同策研究院首席分析师张宏伟向记者表示，中小公司还处于规模化扩张阶段，在扩张阶段必然要有资本市场力量支持其运作。一旦上市之后，可能接下来对于规模化扩张的路径会更加清楚。通过上市同时也可以优化整个公司的债务化结构，为规模化扩张注入一些动力。

中原地产首席分析师张大伟分析认为，现在是资本的“寒冬”，拓展融资渠道是企业比较重要的一个环节。从房地产角度来讲，现在是不进则退，企业对于拓展融资渠道的需求会更大，今年是中小房企有可能“弯道超车”的一年，所以中小房企激进地在港股拓展融资渠道。这些企业在A股上市的可能性很小，所以选择在港股上市。对于“破发潮”，张大伟表示，不止是房地产这样，所有的行业都这样。

难获资本青睐？

事实上，在中小房企扎堆赴港IPO背后，资本市场的反应并不乐观。

据了解，上市当日上午，大发地产收报4.17港元/股，较招股价4.2港元/股低0.7%。截至10月25日上午11点记者发稿，大发地产报4.6港元/股。

今年7月完成港交所上市发行的弘阳地产，其最初每股净资产为4.07元，招股价定为每股2.18港元至3.18港元，但最终每股仅达成2.28港元定价，处于招股价下限，集资净额约17.12亿港元。

资本市场的隐忧并不无道理。高速迈进背后，中小房企的资金困局是不容回避的一道难题。2015年及2016年，大发地产分别产生净亏损1.498亿元及1.686亿元，直到2017年物业陆续交付运营后，亏损的局面才得以扭转。数据亦显示，大发地产现时的负债水平高企，2015年～2017年的净资产负债率分别为196.5%、150%及269.8%。截至2017年底，大发地产的银行贷款及其他借贷为59.87亿元，未偿还银行贷款为39.75亿元，未偿还信托融资及其他融资约为20亿元。

招股书显示，2015年～2017年德信中国总流动负债分别为137.2亿元、159.4亿元、271.9亿元，呈现一路走高的态势。至今年6月底，总流动负债已增至338.1亿元。与此同时，截至2015年、2016年、2017年以及2018年6月30日，德信地产的净资产负债比率分别为278.7%、435.2%、275.7%及192.6%。

而在银城国际所披露的数据中，资产负债率年年攀升，2015年、2016年、2017年分别为141.1%、238.7%、284.9%，2018年上半年达到453.2%。

对于中小房企极速攀升的债务，张宏伟表示，这主要是过去一段时间急速扩张拿地导致的结果。但是一些土地储备相对不错的企业，未来还有预期，销售规模和业绩回款还有增长的话，那么资本市场还是看好的。如果在未来的运营中，很难去扭转这个局面，这个企业就可能会面临资金链紧张的困境，“这个事情有两面性，有可能现阶段负债比较高，但接下的业绩会快速增长。也有可能在这一阶段还没回过神就被打掉”。

持续盈利能力堪忧

一方面是急切上市融资的渴求，一方面是资本市场的担忧，如何获得持续而稳定的发展成为中小房企们不得不思考的问题。

根据公司此前发布的招股文件显示，大发地产2015年至2017年的营业收入分别为6.77亿元、6.57亿元及44.14亿元，对应的净利润分别为5342万元、2186万元、1.52亿元，净利润率分别是7.9%、3.3%、3.4%。而根据中银国际统计，A股房地产上市公司平均净利润率为11.7%。过去3年，大发地产的收益分别为6.035亿元、5.757亿元及43.2亿元，与第一梯队房企尚有不小的差距。

德信销售业绩2015年～2017年连续翻倍增长，分别实现销售75亿元、150亿元及270亿元。2018年上半年，德信地产流量销售额为185亿元，在国内房企销售榜上排名第62位，仍然属于中小型房企行列。值得注意的是，销售规模虽然快速增长，但德信的营收增长并不明显。2015年～2017年，德信营业收入分别为56.95亿元、69.8亿元和65.54亿元，今年上半年更滑落到24.71亿元，同比下降了10.6%。

据公司最新发布的IPO招股书，银城国际2015年、2016年、2017年的收益分别为20.91亿元、25.03亿元、46.76亿元；2017年上半年收益为24.10亿元，而2018年上半年收益为1.09亿元，较2017年同期减少23.01亿元，大幅下降95.48%。此外，招股书显示，2018年上半年银城国际的毛利为0.58亿元，与2017年同期的3.89亿元相比大幅减少，下降约85.1%。而2018年上半年的毛利率由2017年同期的16.1%增加至53.5%。

而在业态布局及土地储备方面，据了解，截至2018年2月28日，大发地产拥有28个多元化项目组合，包括20个住宅物业、三栋商业综合楼和一个办公楼层。其中5个项目位于上海，19个项目位于江苏、安徽及浙江，土地储备总建筑面积约为172.28万平方米。不过，据了解，集团CEO廖鲁江不久前在接受记者采访时称，大发地产计划冲击千亿，提出了5五年实现3000亿元的目标以及项目跟投、利润共享机制。

截至2018年6月30日，德信中国的土地总储备为636.26万平方米，其中545.45万平方米位于浙江省，土地储备前六大城市分别是温州（楼盘）、湖州（楼盘）、杭州（楼盘）、徐州（楼盘）、台州（楼盘）和宁波（楼盘）。在德信2017年270亿元销售业绩中，浙江占比高达90%，其中仅温州一城就贡献了40%。2018年，德信在温州、杭州、徐州、湖州和嘉兴（楼盘）的营收分别为18.9亿元、4.3亿元、7372万元、4586.7万元、812万元，五地加总占到总营收的99%。

今年5月23日时，银城地产总裁马保华曾在“2018长三角品牌战略发布会”上首次提出5年战略规划，并表示今年银城业绩将冲击200亿元。马保华称，截至发布会时，银城参与项目的总货值达400多亿元，2018年销售约200亿元，4至5年站稳500亿元。截至目前，公司2018年上半年收益仅为1.09亿元，完成全年目标的0.5%。

张宏伟建议，从融资成本角度讲，现在这些企业很难获得比较低成本的融资，所以只能从地价上考虑。首先要拿好地价，使得地价性价比高一点，“地价低的话，接下来在市场中有利润的成长空间。如果地价高的话，再加上负债高，那么企业就会比较麻烦”。然后从运营上去节省成本，节省开支。

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